4月份一系列宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，市場對中國經(jīng)濟(jì)下行幅度和探底時間的分歧加劇，但總體傾向于認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行壓力比預(yù)期更嚴(yán)重，有必要放松貨幣政策以支持經(jīng)濟(jì)增長。

　　在數(shù)據(jù)公布后的第二天，央行即調(diào)降了銀行存準(zhǔn)率，這被廣泛認(rèn)為是貨幣政策趨于放松的信號，而隨著夏季來臨，食品價格回落是大概率事件，通脹壓力將在近兩三個月得到緩解，從而為降息，至少是非對稱降息創(chuàng)造條件。

　　但是，筆者認(rèn)為，以當(dāng)前中國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境而言，單純依靠放松貨幣政策恐怕難以有效推動實體經(jīng)濟(jì)回升，重復(fù)大規(guī)模政府投資的模式又會進(jìn)一步加劇結(jié)構(gòu)失衡。考慮到中國經(jīng)濟(jì)對外貿(mào)的高依存度，有必要雙管齊下，利率、匯率齊降來抑制經(jīng)濟(jì)下行勢頭，緩解出口部門壓力，刺激實體經(jīng)濟(jì)反彈。

　　之所以認(rèn)為放松貨幣政策效果不大，原因在于當(dāng)前實體經(jīng)濟(jì)信貸需求極為低迷。從前4個月的信貸數(shù)據(jù)看，企業(yè)部門中長期貸款較去年減少5000億，短期貸款增加3000億，票據(jù)暴增7000億，短期貸款和票據(jù)融資大幅高于去年，占比顯著提高，有明顯的銀行沖信貸完成任務(wù)的嫌疑。在需求如此低迷的形勢下，指望降準(zhǔn)或降息來刺激需求，是不太實際的。

　　外貿(mào)方面，形勢則更為嚴(yán)峻，4月進(jìn)口零增長，出口增幅回落到個位數(shù)。此外，剛剛結(jié)束的春季廣交會成交額環(huán)比同比雙雙下降，歐美地區(qū)表現(xiàn)極差。而依靠新興市場增長來彌補歐美缺口的可能性很小，畢竟新興市場規(guī)模有限，且極易受到歐美經(jīng)濟(jì)波動的影響。

　　對出口企業(yè)而言，其對匯率的敏感度要顯著高于利率，匯率貶值可以帶來立竿見影的影響，意味著產(chǎn)品價格下降，方便占領(lǐng)市場；而出口企業(yè)在融資安排上更傾向于外幣，特別是美元融資，美元的融資利率通常是LIBOR加點，與國內(nèi)的基準(zhǔn)利率無關(guān)。因此，降息與降準(zhǔn)，都不會明顯降低出口企業(yè)的融資負(fù)擔(dān)，相比之下，匯率走貶意義更大。

　　不過，這并不代表筆者主張人民幣匯率人為貶值，中國貨幣當(dāng)局已經(jīng)申明了匯率市場化改革的方向，人為貶值當(dāng)然是不可取的，但考慮到今年海外市場的形勢，人民幣貶值或許是一個順?biāo)浦鄣氖虑椤?/p>

　　對美元而言，一方面歐洲債務(wù)危機愈演愈烈，希臘陷入政治僵局，避險情緒將吸引資金涌入美元資產(chǎn)，其對美元的推動作用可能貫穿全年；另一方面，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯好于歐洲，這也將提振美元走勢。因此，今年美元維持強勢將是大概率事件。

　　在此形勢下，只要我們堅持市場對匯率形成的導(dǎo)向作用，那么人民幣年內(nèi)很有可能出現(xiàn)貶值走勢。實際上，自3月份以來，人民幣與美元保持了較高的相關(guān)性，特別是近期隨著美元走強，人民幣中間價持續(xù)回落，帶動即期匯率自6.29回落至6.32.

　　有觀點擔(dān)心人民幣貶值可能會引發(fā)資金外流，這種擔(dān)憂沒有必要，因為資金外流并非由匯率單方面決定。在歐洲形勢每況愈下之際，海外公司為應(yīng)對潛在風(fēng)險，必然會在全球內(nèi)抽回資金，其結(jié)果就是資金從新興市場回流發(fā)達(dá)國家。也就是說，人民幣的適度貶值，也許會放大資金流出的規(guī)模，但并不是資金流入流出的決定性因素，那些回流“救主”的資金，也不會因為人民幣升值就停留在國內(nèi)。

　　如果我們真的可以做到順?biāo)浦郏屓嗣駧抛冯S市場形勢適度貶值，那么一方面，會在短期內(nèi)令出口企業(yè)獲得實實在在的好處，刺激制造業(yè)；另一方面，也會為未來人民幣的再次上漲預(yù)留出空間。實際上，國際市場的非美貨幣，一般都是和美元反向變動，像人民幣這樣對美元只升不跌是十分罕見的，只升不跌不但會加大外貿(mào)企業(yè)的壓力，也會造成人民幣被人為操縱的錯覺。

　　當(dāng)然，在人民幣適度貶值之下，外匯占款將會持續(xù)收窄，甚至可能達(dá)不到我們年初預(yù)計的2萬億的規(guī)模，這就給流動性調(diào)控提出了挑戰(zhàn)，除動用數(shù)量型工具外，更積極的考慮降息，也即利率匯率雙降，釋放資金，相信會有效避免資金面的大起大落，讓資金面整體維持平穩(wěn)運行。