貨幣政策將有變化：（1）操作將偏緊，控總量。背后原因在于經濟“平穩向好”、通脹壓力加大，“松”的必要性降低，而外匯流入，銀行流動性較寬裕，收緊的條件具備；（2）將重在破解融資難。強調優結構，以金融促結構調整意味濃，提地方投資和地產的擠出效應意味將推進資產證券化和直接融資為其“開前門”，同時規范表外“堵后門”，而利率價格強化和金融開放將引導資金滿足實業；（3）政策仍穩健但操作不平穩，鎖長繼續而放短收斂，流動性總體平穩但依賴市場自我改善；不平穩的操作另指金改加快，CDs、民營銀行放開、地產融資新政、地方債的資產證券化漸近，可重點關注。

　　經濟定調是關鍵。相比二季度報告，認定經濟形勢轉好，經濟“平穩向好、穩中有進”。但物價對總需求敏感，央行認為“物價的壓力有增大的趨勢”，通脹預期管理將加強。

　　自此，貨幣穩增長的必要性降低。而流動性的市場自我改善增強，動因在于“順差加大、外匯大幅流入”，8、9月份外匯占款分別增273億和1263億元，熱錢從流出變回流。政策收貨幣的條件具備。

　　因此，四季度貨幣政策操作將偏緊，但三季度利率水平提高，非金融企業的加權平均利率為7.05%，比二季度升0.14個點，供給相對偏緊。因此，從穩增長和降成本角度看，真正的“緊貨幣”難以出現。預計仍以公開市場操作的“精準、動態”調整為主，三季度以來“鎖長放短”的操作將微調，為繼續控貨幣存量，鎖長將繼續，但“放短”規模將縮小，節奏將放緩，總體按照市場動態調整。

　　貨幣政策大的調整在于優化結構。貨幣執行報告多處微調，報告認為金融結構與經濟結構密切相關，提出地方投資和地產等擠出效應，導致企業融資難。因此，四季度貨幣政策有望著力“調結構”。

　　（1）資產證券化和放開直接融資，為地方債和地產開前門。解決地方債務問題的方案將出臺，除了財政承擔一部分外，資產證券化化解將是重點，探討發行地方債將提上日程。而通過股市為地產融資是重要一環，不排除REITs等創新工具推出。

　　（2）進一步規范同業、信托等表外業務“堵后門”，表外業務是地融平臺和地產獲得融資的重要渠道，表外業務的規范將進一步強化，日前傳銀監會擬對同業業務出新規為此政策微調的具體表現。

　　（3）金融市場化和創新加快。利率市場化仍是重點，CDs有望進一步擴大。而民營銀行放開有望進一步逼近。

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    （王國兵）