上海家化：短期增長確定 長期享三重空間
短期增長較確定——最新調研跟蹤：1、六神：5 月同比打平，6 月有所好轉，1-5 月同比增速超10%。另外，艾葉香皂增長80%，沐浴露50%，空間很大。2、高夫：目前增速過快，造成色系等方面管理較亂，公司不希望增長過快。3、美加凈：不要看重增長，同價位產品中增速不算慢，空間非常大，對手比較弱，可以做成10 億元的品牌。4、佰草集：5 月份百草銷售不是太好，但零售終端還不錯，經銷商拿貨速度放緩造成。6 月份對佰草集來說本來就是一個淡季，但略有恢復。5、家安：5 月份增速數據30%左右，6 月的數據應該是非常好。6、花王：花王5 月銷售不好，由于國際關系原因，單月少了3 萬箱。
電商業務發展迅速，今年增速超100%，預期全年銷售超過2 億元。電商到目前為止增速100%左右(去年規模百草+高夫1 億元)，超過預期，主要是佰草集和高夫貢獻， 今年還會推出新的線上品牌。未來線上線下產品區別主要從外包裝方面。
長期看，公司將享三重增長空間。(1)消費能力空間：中產階級崛起，高端消費能力擴容；短期看，未來5 年，中國化妝品行業復合增速約為13%。到2016 年行業容量將達2022 億。長期看，中國人均化妝品消費僅為日韓的六分之一，成熟狀態下中國化妝品市場容量將超過1 萬億元。(2)地區滲透空間：三四線城市的化妝品市場仍有巨大階梯滲透空間；近年來，在三四線城市新開MALL 數量遠遠大于一二線，我們認為上海家化渠道擴張將極大受益于三四線地區購物中心和百貨門店的擴張(3)新消費群體空間：男士護理產品過去5 年增速達到24.4%；12 年，我國男士護理市場空間已超過60 億元。
盈利預測和投資建議。我們預計13 年、14 年、15 年EPS 分別為1.32、1.72 和2.30 元，根據國際同行業公司估值水平(22-38X)，同時考慮到強勁的內生增長和改制后靈活的激勵、投資機制，以及三重空間紅利，公司有望實現EPS 和PE 的交叉式增長，我們給予公司38XPE，目標價50 元。維持公司“買入”評級。
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